Moins de deux mois après son arrivée à la tête de la Réserve fédérale américaine (Fed), Ben Bernanke commence à imposer son style et ses idées. Le premier n’est pas sans rappeler celui de son prédécesseur, Alan Greenspan, célèbre pour sa capacité à brouiller les pistes. “A ceux qui s’interrogeaient sur les qualités politiques de Ben Bernanke quand il a pris ses fonctions, il a montré qu’il pouvait parler longtemps sans rien livrer”, a commenté Geoff Kendrick, économiste à la banque Westpac.

Sur le plan des idées, celui qui a avoué être tombé “amoureux” de la courbe des taux quand il était étudiant est visiblement toujours sous le charme. C’est aujourd’hui la tendance à l’inversion de cette courbe qui le préoccupe. Autrement dit, le fait que les taux d’intérêt à long terme soient inférieurs aux taux d’intérêt à court terme.

Cette situation est contraire à la logique financière, qui veut que la rémunération d’une obligation augmente avec sa durée : plus l’échéance de remboursement est lointaine, plus le risque pris par l’acheteur est grand (l’émetteur peut faire faillite, l’inflation repartir), donc plus le rendement doit être en théorie élevé.

Les Etats-Unis ne sont pas encore en situation de courbe inversée, mais s’en approchent. La courbe y est plate. Le taux des bons du Trésor américain à dix ans s’établissait à 4,67 %, vendredi, alors que le niveau des fonds fédéraux s’inscrit à 4,50 %. L’écart n’est plus que de 0,17 %. Début 2004, il était de 3,2 % (les Fed funds étaient à 1 %, et le rendement à dix ans de 4,4 %).

Historiquement, les mouvements d’inversion de la courbe des taux ont souvent été des signes avant-coureurs de fort ralentissement, voire de récession économique. Ce n’est pas l’interprétation que Ben Bernanke fait de ce qu’on observe aux Etats-Unis sur les rendements des emprunts d’Etat.

“Même si les prévisions économiques sont toujours incertaines, je n’interpréterais pas le faible écart entre les différentes courbes de taux de rendement obligataires comme annonciateur d’un ralentissement économique significatif”, a affirmé Ben Bernanke. Il a ajouté ne pas partager l’avis “des observateurs (qui) soulignent l’existence de certains facteurs qui pourraient peser à long terme sur les dépenses des ménages, parmi lesquels les coûts élevés de l’énergie, la possibilité d’un ralentissement de la hausse des prix de l’immobilier et un éventuel renversement de la tendance à la baisse du taux d’épargne”.

Les chiffres économiques publiés n’ont pas envoyé de signaux très clairs. En vert, les commandes de biens durables ont rebondi de 2,6 % en février, après une chute de 8,9 % en janvier. En rouge, les ventes de logements neufs ont plongé de 10,5 % en février, le plus bas niveau depuis mai 2003.

Tout en évoquant plusieurs causes possibles pour l’écrasement de la courbe des taux américaine, Ben Bernanke a estimé qu’il provenait probablement d’un “excès d’épargne” dans les économies d’Asie et d’Europe, provoquant un afflux des capitaux sur les titres obligataires américains. On sait qu’une majeure partie des énormes réserves de change des banques centrales asiatiques est placée en bons du Trésor des Etats-Unis, au point d’ailleurs que des élus démocrates du Congrès américain se sont récemment émus de cette dépendance et de cette menace pour la sécurité des Etats-Unis.

La question qui se pose est de savoir si l’inversion de la courbe des taux va s’accentuer ou au contraire s’atténuer. Du côté des taux d’intérêt à court terme, le mouvement de hausse devrait se poursuivre pendant quelques mois encore. Les économistes prévoient un nouveau relèvement des fonds fédéraux à l’issue du conseil de la politique monétaire de la Fed. Il pourrait être porté de 4,50 % à 4,75 %. Un autre devrait encore se produire en mai.

Comment réagiront les taux d’intérêt à long terme à ce tour de vis aux Etats-Unis ? Si l’on raisonne de façon plus large, pourront-ils résister longtemps au resserrement monétaire généralisé dans le monde entier, aux Etats-Unis, mais aussi en Europe et au Japon ? Les experts d’Aurel Leven ne le croient pas.“Les actions conjuguées des banques centrales ne seront pas neutres sur les marchés obligataires, observent-ils. Les prochaines étapes de durcissement de la politique monétaire américaine ne devraient pas se traduire par une courbe des taux américaine encore plus inversée. Elles seront en effet destinées à lutter contre un risque de surchauffe, et non plus à retirer à la politique monétaire son caractère trop accommodant. Il ne s’agira plus seulement de lever le pied de l’accélérateur, mais d’appuyer sur le frein.”

La remontée annoncée des taux d’intérêt à long terme pourra-t-elle s’effectuer en bon ordre, ou, au contraire, se fera-t-elle dans la violence et le chaos, comme cela avait été le cas lors du krach de 1994 ? Pour mémoire, le rendement de l’emprunt d’Etat américain à dix ans était remonté de 5,50 % à 8 % au cours de cette année noire.

<B>Pierre-Antoine Delhommais

© Le Monde 2006 Distribué par The New York Times Syndicate</B>